联合精密001268上市估值分析和申购建议

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一、公司介绍（总股本不超过 10,793.3334 万股）

（一）公司主要从事精密机械零部件的研发、生产及销售，包括活塞、轴承、气 缸、曲轴等，广泛应用于空调压缩机、冰箱压缩机和汽车零部件等多个领域。在空调压缩机、冰箱压缩机行业，公司已建立了较强的业务优势。公司依 托高水平的生产制造实力、微米级（μ 级）的加工精度、对客户订单需求的快速 反应能力，获得了多家知名下游客户的高度认可。目前，公司对我国空调压缩机前三强的美的集团、格力电器、海立股份， 冰箱压缩机前五强中的长虹华意、万宝集团均已实现批量供货，并进入了格兰 仕等知名客户的供应商体系。

公司根据市场情况不断拓展产品种类，延伸加工深度。2003 年，公司前身 联合有限设立时，主要从事建筑用法兰毛坯件铸件的生产；2008 年起，公司逐 步进入家电、汽车等领域。经过多年的发展，公司已从单一的铸件生产扩展到 “铸造+精密加工”的一体化生产。

（二）从产品类别看，公司主要产品包括了活塞、气缸、轴承、曲轴等。

（三）公司的主营业务收入构成情况如下

（四）产能利用率情况

二、行业和竞争

（一）家用电器主要指在家庭或类似环境中，使用的各类电气器具。根据惯例， 家用电器一般分为白色家电、黑色家电两大类。其中，白色家电主要指空调、冰箱、洗衣机等。相比黑色家电，白色家电 更侧重于减轻人们劳动强度、改善生活环境及提升生活质量，也因此具有较为 复杂的内部机械结构。以空调及冰箱压缩机为例，压缩机工作时内部高压且高 速旋转，对主要零部件的工作面精度要求极高（以 μm 为单位），因此对精密机 械零部件具有较多的需求。

近年来，随着我国城镇化的比率以及居民生活水平的不断提高，我国白色家 电行业发展非常迅猛，尤其是空调领域。据国家统计局数据显示2021 年我国 空调总产量为 21,835.70 万台，相比 2001 年提升了 8.44 倍。

我国家用空调行业已经形成了以美的集团、格力电器为主的双寡头格局。根据产业在线分析，美的集团、格力电器在 2020 冷年占据我国空调绝大部分的 内销份额，两家企业的合计份额达 67.50%；海尔股份、奥克斯、海科龙、 TCL 为第二梯队的主要企业。上述六家企业的合计份额达到 92.60%。美的集团、格力电器已成为我国旋转式压缩机第一梯队龙头， 市场份额分别为 40.08%、21.16%；海立股份为第二梯队龙头，市场份额达到 12.65%。上述三家企业合计占有市场份额的 73.88%。

相比空调，冰箱单户使用量较低、使用寿命较长，具有较为明显的耐用消 费品属性，其增长速度相对弱于空调。近年来，我国冰箱产量基本维持在 7,000 至 9,000 万台之间，总体保持一定的增长。受益于我国冰箱产量增长、以及大型冰箱使用压缩机的数量增加，我国冰 箱压缩机保持相对较快的增长速度。2020 年，我国冰箱压缩机销量达到 21,099.50 万台，相比 2019 年增长了 15.15%。

新世纪以来，我国汽车销量总体保持快速增长，至 2017 年实现汽车销量 2,887.89 万辆，相比 2003 年增长了 5.58 倍。2018 年-2020 年间，受国际经济形 势等因素影响，我国汽车销量出现一定下滑，但 2021 年已重新恢复增长新世纪以来，随着我国企业的技术水平逐步提升，汽车零部件国产化率增 加，我国汽车零部件企业的营业收入总体保持增长。尤其在 2019 年，虽然我国 汽车销量同比下降，但我国汽车零部件企业的收入达 35,757.70 亿元，相比 2018 年逆势增长 5.98%，说明我国汽车零部件企业的竞争实力不断加强。长远来看，我国汽车行业仍有较大发展空间，主要体现在我国千人汽车保 有量仍低于发达国家平均水平。按可比口径，2018 年我国汽车千人保有量为 170 辆，而美国达到近 800 辆，欧洲、日本等发达国家为 500-600 辆，在我国道 路基础建设日益完善、国民消费水平不断提升的情况下，汽车将越来越多的走 进城镇家庭及农村家庭，而且升级换代需求将快速提升。随着我国汽车行业出现回暖，以及随着我国企业技术水平提升带来汽车零 部件行业的国产化率不断提升，未来我国汽车零部件行业将保持较好的增长。

目前，精密机械零部件还广泛应用于其他机械行业，如工程机械、食品机 械、农用机械等，具体应用包括泵阀管件（皮带轮、轴承座、齿轮箱等）、电力 部件（变压器零部件、绝缘子等）、传动部件（如减速器零部件、高精度齿轮、 轴承等）。以工程机械行业为例，工程机械主要包括挖掘机械、工程起重机械、压实 机械、铲土运输机械、路面机械、混凝土机械以及工程机械专用零部件等。新 世纪以来，我国工业大国的地位基本建立，我国工程机械行业的营业收入也保 持较快的增长。2021 年，我国工程机械行业实现主营业务收入 6,017.23 亿元， 相比 2015 年增长了 14.54%。

（二）目前，我国已成为门类齐全、规模庞大、基础坚实、竞争力强的机械零部 件制造大国，全行业规模以上企业达 3,000 家以上。但从产品结构看，我国机械 零部件产品仍以中低端基础产品为主，高端零部件产品占比较低，同质化现象 较为普遍。一些特殊、高端、对精度具有较高要求的零部件如轴承、减速器 等，国产产品的竞争力仍较弱。精密机械零部件行业的下游应用领域较为广泛，但不同企业侧重的下游应 用领域有所不同。与公司构成直接竞争关系的主要对手情况如下

1、华翔股份（603112.SH） 山西华翔集团股份有限公司，成立于 2008 年 12 月 29 日，注册资本 4.25 亿 元。该公司主要从事各类定制化金属零部件的研发、生产和销售业务。2020 年，该公司实现营业收入 194,887.34 万元，主要收入构成为压缩机零部件 54.53%，汽车零部件 20.29%，工程机械零部件 20.23%。（资料来源华翔股份 2020 年度报告） 2、百达精工（603331.SH） 浙江百达精工股份有限公司成立于 2000 年 8 月 7 日，注册资本为 17,895.05 万元，主要生产空调压缩机、汽车等核心零部件。2020 年，该公司实现营业收 入 96,758.98 万元，主要收入构成为压缩机零部件 55.96%、汽车零部件 39.39%。（资料来源百达精工 2020 年度报告）3、联德股份（605060.SH）4、联诚精密（002921.SZ）5、德业股份（605117.SH）

三、特别风险

（1）客户集中度较高及大客户依赖的风险 报告期内，公司对前五大客户的销售占比分别为 97.03%、97.15%和 94.73%，其中对第一大客户美的集团的销售占比分别为 77.02%、76.90%和 70.43%，处于较高水平，对第一大客户美的集团存在重大依赖。公司下游行业具有高集中度的特点。以空调压缩机为例，2021 冷年我国 TOP3 企业美的集团、格力电器及海立股份的集中度达 73.88%（资料来源产业 在线）。目前，以美的集团为代表的上述龙头企业占据我国空调压缩机行业较大 市场份额，且近年来品牌集中度不断提升。未来，发行人营业收入主要来源于 上述龙头企业的特点仍可能在未来一段时间内持续存在。如果上述龙头企业由 于自身原因或宏观经济环境的重大不利变化减少对公司产品的需求，而公司又 不能及时拓展其他新的客户，将导致公司面临经营业绩下滑的风险。

（2）应收账款较高风险 报告期各期末，公司应收账款账面价值分别为 11,831.32 万元、16,837.69 万 元和 23,178.02 万元，占各期末总资产比例分别为 23.49%、24.25%和 25.45%， 金额根据销售规模相应持续增加，占总资产比例稳定。公司销售模式以赊销为 主，应收账款余额持续增加，占用了公司较多的资金，若不能及时回款，则将 导致公司存在资金周转困难的风险，或承担较高资金成本，对公司的经营业绩 及资状况产生不利影响。

四、募投项目

五、财务情况

1.报告期内

2.结合公司实际经营情况，公司预计 2022 年半年度实现营业收入约 35,000.00 万元至 38,000.00 万元，同比增长约 5.53%至 14.58%；预计实现归属于母公司股 东的净利润约 5,090.00 万元至 5,600.00 万元，同比增长幅度约 0.54%至 10.61%；预计实现扣除非经常性损益后归属于母公司股东的净利润约 5,025.00 万元至 5,535.00 万元，同比增长幅度约 0.51%至 10.71%。发行人预计 2022 年 1-6 月收入同比增长，主要受产销规模增长及原材料价 格上升的影响；预计归属于母公司股东的净利润、扣除非经常性损益后归属于母 公司股东的净利润有所增长，但受加工费调整及新冠疫情反复等因素的影响，增 长幅度略低于收入增长幅度。

六、无风个人的估值和申购建议总结

联合精密主要从事精密机械零部件的研发生产及销售，下游空调压缩机企业、背靠大客户美的，业绩增速还可以，空调联动房地产周期，前景不算太好，公司现金流较差，短线给予35亿左右估值，谨慎关注，主板股没有破发风险建议积极申购，中签如中奖。

温馨提示对于新股预测表的价格，无风重点是指开盘价，不是指开盘后跌到这个位置。从炒作情绪来说，高开低走太伤人气，就算高开了跌到某个价位也不建议接盘，除非庄占比资金介入量明显暴增。预测表是看重公司上市前的财务质地和行业前景，新股后期有波动是正常的，个人看法会随着资金的喜好和题材的发酵而改变前期观点（请关注本号每天复盘，会更新不同的估值分析观点），请谨慎和理性参考，本文内容不做任何投资建议，据此操作风险自理。