海信家电(000921)国内白电领军企业。( good gong shi.com/tongdaxingongshi/101591.html)公司于1984年成立、以大家电起家，通过收并购进行多元化延伸，旗下品牌包含海信、科龙、容声、日本“HITACHI” （日立）、美国“YORK”（约克、仅中国地区多联机业务）、欧洲“gorenje”（古洛尼）及“ASkO”、日本“SANDEN”（三电）八大品牌，形成“传统白电+中央空调+汽车热管理”三大业务板块，其中传统白电构建公司营收基本盘、央空增速稳健、汽车热管理有望成为第二成长曲线，2021年三者营收占比约为 52%/27%/8%。公司积极出海，外销占比不断提升，2021年境内/境外营收占比约为56%/34%。
业务多元化发展，外延并购打开成长空间。
1）2005-2017年，公司收购科龙并集中资源发力白电产品，确立白电头部玩家地位，期间营收/归母CAGR分别+15%/+42%。
2）2018-2020年，受地产调控政策、疫情等影响，下游需求疲软，公司2018年收购欧洲品牌Gorenje进军欧洲高端家电市场、收购约克多联机中国区业务，2019年并表海信日立，不断通过外延并购实现业绩逆势增长，期间营收/归母净利CAGR为16%/7%。
3）2021年-至今:2021年收购汽车压缩机/空调系统龙头日本三电、布局新能源车热管理，2021年营收/归母净利同比+40%/-38%，营收高增系三电并表贡献、盈利端波动较大主要因三电并表拖累。2022Q1-3营收/归母净利同比+14%/+6%，营收稳健增长主因高温天气下空调需求回暖，利润端增速不及收入端系原材料价格虽有回调但仍同比处于较高水平。
传统白电:聚焦差异化、高端化细分市场，经营具备韧性。公司传统白电产品主要包括家用空调、冰箱、洗衣机等，2016-2021年营收CAGR16%、2021年营收占比52%，经营较稳健、构建公司营收基本盘。
内销方面，①家用空调:国内家空市场呈现美的、格力双寡头垄断格局，公司实行差异化发展战略，率先布局新风空调，在新风细分领域技术领先、市占率位居前列，有望凭借差异化新风产品稳固家空市场领先地位。②冰洗业务:国内冰洗渗透率已近天花板，行业由存量市场主导。换新需求下公司主打高端化发展，并不断进行研发投入、提高产品力，长期有望贡献稳定业绩。
外销方面，一方面加码营销扩大品牌影响及知名度，另一方面收购欧洲老牌家电品牌gorenje等迅速切入海外市场、实现本土市占率快速提升。
中央空调:维持较好增长态势，持续贡献业绩增量。2019年公司取得海信日立控制权，形成以海信日立为中心、“海信日立+海信+约克”的央空品牌矩阵，2016-2021年央空（仅海信日立）营收CAGR约23%、21年营收占比27%。海信日立为国内央空市场、尤其是多联机市场龙头品牌，2021年海信系（海信日立+海信+约克）市占率位居国内第一。伴随中央空调在家装等市场扩容，海信日立有望凭借强大产品力及品牌优势持续领跑行业、维持较好成长性、持续贡献业绩增量。
汽车热管理:收购三电，有望开启新增长曲线。2021年通过认购定增股份入主全球汽车压缩机/空调系统龙头日本三电，切入汽车热管理高景气赛道。此前三电因主要业务布局的燃油车市场萎缩、管理层级冗杂，陷入经营困局。海信海外并购整合经验丰富，入主后有望发挥协同效应、赋能三电快速走出经营困境，三电具备车用压缩机及新能源车热管理系统技术优势、优质客户资源，助力海信快速进军高景气新能源车热管理行业，有望成为公司第二增长曲线。
受原材料价格、海运费影响，毛利率呈波动态势。2016-2021年公司毛利率在19%-25%区间波动，2021年以来受铜/铝/钢等大宗原材料成本大幅上涨、海运费增加的影响，公司短期盈利承压，2021年毛利率同比-4.34pct至19.7%。未来随原材料价格持续回落、三电大幅减亏，公司毛利率有望回升。
盈利预测与投资评级:公司作为国内白电龙头，传统白电主业基本盘较为稳固，通过并购多元布局央空及汽车热管理业务、打开成长空间。展望未来，公司央空业务龙头地位稳固、有望受益于行业持续扩容，汽车热管理业务针对三电持续进行管理赋能、发挥协同效应，开启第二增长曲线。
2023年1月2日发布股权激励和员工持股计划，深度绑定中层管理人员及核心骨干，有望促进长期可持续发展。我们预计2022-2024年归母净利分别为13.35/16.40/19.33亿元，EPS 为0.98/1.20/1.42元/股，PE为18/14/12X，首次覆盖给予“买入”评级。