盐湖股份----制裁的受益者

行业观点
一、 行业分析的重点
钾肥行业属于不可再生的资源性产业，行业存在很高的资源壁垒，其生产和销售都受限制于资源的特殊性，只有拥有钾矿资源才可以生产钾肥。钾矿资源的分布存在着严重的不均衡性和聚集性，全球钾矿资源集中分布在加拿大、俄罗斯和白俄罗斯等国，我国钾矿资源则主要分布在青海和新疆。 由于钾肥行业的投建需要投入大量资金和时间，涉足钾肥行业要求具备较强的资金实力和融资能力。总体来说，行业无论如何变化，在未来供需较紧的背景下，钾肥行业内部拥有资源禀赋的龙头公司较为受益。
二、 行业内优选公司的标准

优选标准可选择在行业中营收较高，独占资源的龙头企业。财务上主要是营业收入。

三、行业最新动态及影响
1、 钾肥主要是以氯化钾为主，下游为种植业

钾是植物生长的必需营养元素。是植物生长和发育必需的三大营养元素之一，对植物生长具有不可替代的作用。同时能够促进糖和脂肪的合成，并提高作物的产品质量，此外还能促进植物纤维的合成，增强谷物的抗倒伏能力及棉、麻等的产量和品质。

全球钾盐主要以氯化钾为主。 2019 年全球钾资源的 83%用于生产农用化肥，另外 17%应用在工业上。钾肥的主要产品包括氯化钾、硫酸钾、硝酸钾、磷酸二氢钾及硫酸钾镁等，其中氯化钾由于钾含量高、价格相对低廉，在农业生产中起到主导作用。 2019 年全球一次钾盐产能主要以氯化钾为主，占全球总产能的 96%，预计这一比例将长期保持稳定。钾肥的下游需求主要是种植业。全球钾肥的下游需求中，果蔬、玉米和大豆占比最大，分别为 19%、 14%和 12%。 

供给端上 全球钾资源分布高度不均，行业龙头主导 钾肥行业供给呈现龙头主导格局。钾肥行业的核心壁垒是资源壁垒，呈现典型的龙头主导格局， 2020 年全球 90%以上的钾肥产能集中在以加拿大为首的 7 个国家的 10 多家企业中， 前五市占率在 72%。其中加拿大 2020 年产量约 1400 万吨，占全球产量 32%。从出口角度来看，加、俄及白俄占全球钾盐出口量的近 77%。 2008 年以前，市场主要由白俄罗斯钾肥联盟及加拿大钾肥公司掌握。

国内钾肥产能高度集中 国产钾肥难扩产，产能集中在青海地区。从国内钾肥产能角度来看， 2013 年后，随着盐湖股份的钾肥产能开发进入平稳期，国内基本上无明显的新增产能。目前国内的氯化钾产能稳定在 700万吨左右，其中盐湖股份及藏格控股分别拥有 500、 100 万吨/年产能，约占全国产能的 78.9%。钾资源的不可再生性，以及国内快速消耗，造成盐湖卤水品位大幅下降，带来的开采成本显著提升，导致国内钾肥的产能难以进一步提升，在这种背景下，未来供需难免面临偏紧局面，且由于钾肥进口比例较高， 未来钾肥价格或仍依赖于国外寡头垄断定价。 

进口价格倒挂导致国内低库存 2021 年 6 月白俄罗斯遭到欧盟和美国制裁，白俄罗斯作为全球钾肥供应大国之一，其遭遇制裁后明显影响了全球钾肥的供应量，进一步加剧了钾肥供不应求的问题。自 2021 年 5 月底开始，国际氯化钾价格开始快速上行。截至 2021 年 12 月 31 日，温哥华地区氯化钾 FOB 散装报于 626.5 美元/吨，较 2021 年年初上涨 206%；国内氯化钾现货价报于 2890 元/吨，较 2021 年年初上涨 34%。 国内钾肥从6 月起进口受阻显著， 高需求下国内库存持续去化，至 12 月，国内总库存约为 260 万吨，港口库存在 234 万吨，同比分别-17.09%及-13.08%，接近历史低位，由于海外价格高企，国内企业提价动力较足。 

需求端上较为刚性， 主要是粮食价格高企 2020 年至今，全球玉米、小麦、大豆等主要农业产品期货价格多数呈上涨趋势。其中， 2021 年年初至 12 月份， 玉米、小麦和大豆国内期货结算价同比分别上涨 2%、 10%、10%； CBOT 期货结算价同比分别上涨 35%、 29%、 6%，并且仍处于上行通道，对钾肥来说，较高的粮食价格增加了化肥施用量从而支撑钾肥价格上涨，另一方面高粮价增加农民种植积极性，进一步提升农作物种植面积， 同样也拉动钾肥的使用量。 根据美国农业部预测 2022-23 年度全球作物种植面积或进一步提升，有望继续提振农资品的需求，在此种背景下，钾肥的需求有望维持每年 3%的稳定增长，具体到国内，钾肥和粮食价格关系也呈现相关关系。 

2、总结
展望明年钾肥供不应求的格局仍将持续，国际氯化钾价格上涨状态或将延续；短期来看，随着化肥需求量提升，库存下降，供需紧平衡状态仍需持续一段时间。综合多个因素，我们预期氯化钾价格在中短期内仍将保持高位运行， 2022 年上半年钾肥行业仍将景气向好，价格有望维持高位。

3、怎么选？
结合上述的框架，我们判断钾肥行业未来将会持续紧平衡，建议重点资源布局合理，开发成本较低，资源禀赋较强的的龙头企业盐湖股份。

盐湖股份公司是青海省国资委控股的国有企业，依托青海察尔汗盐湖得天独厚的战略资源优势，在盐湖资源开发方面有非常重要的战略地位，成为国内钾肥和盐湖提锂双龙头企业。公司现有氯化钾产能 550 万吨/年，是国内最大的氯化钾生产企业，占国内总产能比重超过 60%，产能位列全球第四位。公司现有碳酸锂产能 3 万吨/年，是国内最大的盐湖提锂生产企业，具有较强的成本优势，且仍有极大的扩产潜力。

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四、比较优势个股 

五、比较劣势个股 

风险提示
全球经济复苏缓滞、国际化肥进出口政策变动、汇率波动等。
参考报告
1. 东亚前海证券，李子卓，《国际价格持续上涨，钾肥行业景气依旧》， 2021-12-14
2. 中证券，王喆，《与“粮”共舞，资源为王》， 2021-12-16