面板系列四京东方，物联网公司？

一、先侃侃京东方

京东方，号称散户集中营，截止2020年底，总共120万股东，第二名【中芯国际(688981)、股吧】差了它足足40万人。京东方是个让人又爱又恨的公司，有着“国之重器”、“吸金兽”、“天坑”等等代名词，过去几年的京东方，饱受质疑。一方面，在产品良率不够，质量不够硬的前提下还要烧上千亿的钱去建新的产线，毫无疑问会让人担忧，另一方面着三星LG这些面板巨头靠面板赚的盆满钵满，加上政府资金又都在里面，京东方给人无限遐想，在二级市场中可谓是门庭若市、络绎不绝。

京东方股权结构（浓厚的国家队味道）▼

如果说17年那波周期京东方是靠着整个行业景气在旁喝口汤的话，这波估计就是实打实吃肉了。17京东方盈利近百亿，可当时我国不单单LCD没有话语权，还担心海外巨头OLED产线技术突破蚕食LCD的市场，在这背景下京东方硬是唯唯诺诺地涨了近2倍，那么这波海外产能逐步退出、下游需求旺盛、我国面板企业当主角且京东方OELD产品进入三星、苹果供应链的情况下，我们该如何去评价这家公司未来的发展方向？

业内大佬准备退出的产能▼

1、前世今生

京东方逆周期投资历程艰辛▼

从京东方发展历史来（忘了的可再面板系列一扫盲科普），京东方可谓是国产之光，公司在2003年投建了中国大陆首条依靠自主技术建设的显示生产线北京第五代 TFT LCD生产线，结束了中国大陆无自主液晶屏时代。到了2009年，京东方作为国内面板业务龙头，又走在一众厂商前面，投建了北京第8.5代TFT LCD 生产线，结束了中国大陆无大尺寸液晶显示屏时代，从而真正实现全系列液晶屏的国产化，2014年便在智能手机显示屏、平板电脑显示屏市占率全球第一，到如今，世界每四块显示屏就有一块来自京东方，这是“大生态”，广泛影响着数十亿人的生活。

全球布局▼

2013年，时任京东方董事长的王东升坦言单靠处在产业链利润率最低的中游面板产业获取收益是非常困难的，公司需要找到新的盈利，随后几年的时间也陆续开展了很多新业务，步入多元创收的道路，因此在2013年开始就切入了物联网行业。我们现在都觉得京东方是做屏幕的公司，实际上京东方给自己的定位是“一家为息交互和人类健康提供智慧端口产品和专业服务的物联网公司”，科技+大健康+物联网，确立了下一阶段的重要战略目标一是打赢全球半导体显示产业的决胜战，二是打响实现物联网转型的攻坚战。

于是乎就去官网到这张图片▼

此时此刻应该配一个黑人问号脸的表情包，这句话主谓宾还是能出来的，京东方什么时候成了一个物联网公司？我们来京东方目前的业务结构。

2020年京东方半年报▼

营收90%都是端口器件，什么是端口器件？公司对此是这么解释的

包括显示与传感器件事业群（DAS）、传感器及解决方案事业群（SAS），超高清、柔性、微显示等解决方案已广泛应用于国内外知名品牌。

而京东方说的物联网公司是他的一个愿景，或者说是发展方向。

京东方未来三大业务模块▼

1）智慧物联事业

包括智造服务事业群（IMS）、IoT解决方案事业群（ITS）和数字艺术事业群（AIP），可为智慧零售、智慧金融、数字艺术、商务办公、智慧园区、数字医院、智慧交通、智慧政教、智慧能源等细分领域提供物联网整体解决方案。在数字艺术领域，开创性地构建了一套软硬融合的“终端+APP+内容+服务”的数字艺术生态体系，并广泛应用于博机构、学校、商场、医院、酒店、企业、社区等公共空间和家庭，提供了多元化的数字艺术解决方案；在商超零售等领域，提供价格管理、货架管理、客户行为分析等物联网新零售解决方案，实现零售【线上线下(300959)、股吧】无缝衔接。

2）智慧医工事业

包括移动健康事业群（MHP）和健康服务事业群（SHS），将科技与生命科学融合创新，坚持以人为中心，聚焦家庭和医院两个场景，利用人工智能和大数据平台，将检测设备、传感器、医学影像技术整合，形成智慧健康管理生态系统。发展数字医院、数字人体、再生医学、健康园区四大业务，构建全生命周期的服务体系，为客户提供高质量的健康服务。

对于京东方说的解决方案，我找了找官网，是这么描述的

乍一，似乎什么都做，俨然一个人工智能公司，百花齐放，我说几项

电子价签，就是我们平时超市里面用纸写的商品价格，现在换成电子屏，京东方目前全球市占率第一，自动变价、货架监控、商品定位等。

银行、商场里面的导航屏幕。

医院里面的导诊屏幕、各种排班系统、院内导航等

智慧交通，就是交通枢纽里面各种显示屏，准确的息提示。

办公系统所用的屏幕，外加一些办公常用的功能，各设备互联，批注，分享等。

到这我大概就知道怎么对京东方定位了，公司是想做面板+AI（现阶段我更愿意把这个模式成京东方想通过AI卖屏幕），那公司有没有这个实力呢？

公司公告的专利数量▼

为什么说面板行业是高技术壁垒行业，从京东方专利数量也能出来，感兴趣的朋友可以自己找找，京东方跟TCL的专利数量在世界上都名列前茅，在国内可比肩华为，妥妥的头部玩家。而根据公司董事会报告说DSH业务要三分天下，估计未来面板收入跟AI方面的收入是要平分秋色的。

但根据我对AI市场比较浅薄的理解，中国不单单有BATH，还有海康、科大虎视眈眈，AI四小龙商汤旷视等也在蠢蠢欲动，跨行的京东方要想在AI上有所建树，还是任重而道远。

再公司半年报上智慧物联业务的毛利，还不错，有13%，跟端口器件业务差不多，其营收占比大概是10%，既然公司这么大力发展这项业务，未来2年时间怎么说我就当他们地踏步好了，继续保持13%毛利，10%左右的营收占比。那么保守的估值法就出来了，我只对面板业务进行估值，最后除以0.9，这也合理，要是公司AI这块真的发展起来了，我就当捡便宜了，白赚一个大业务板块的估值。

2、业务估值

其实有了对TCL估值的经验后，京东方的面板估值就简单多了，照样不用担心销不出去，先毛利。（数据不是最新的，TCL在这里还没完全重组完）

LCD全球大厂毛利率大比拼▼

可见京东方虽说冠以“国企”“低效”的标签，但比起国外同行企业来说，毛利方面还是很牛的，这也得益于我国成本低，要不然怎么逼得他们退出LCD呢？

京东方产线一览▼

京东方收购中电熊猫产线后的变化▼

此外，京东方还在21年3月23号发布公告，要利用自筹资金37.75亿元在现有武汉京东方厂房内进行产能扩充，月产能由15.5万张基板扩产至18万张基板。

按照以上产能统计，LCD方面京东方大概是TCL体量的1.5倍，同为顶级企业的成熟工艺，良率之类的相差不大，产销也大概率是满产满销，京东方经营效率低一些，成本管控没那么好，我按照7%净利去算，LCD在2022年给京东方估计能贡献100亿利润。（这里我从简直接给结论了,严谨的参照TCL的测算表）

OLED方面，年产200万片问题不大，根据公司相关公告以及机构预测，即使按照单价150元计算（目前单价大概在200-250元），OLED也能给京东方贡献30亿利润。

因此预计2022年LCD+OLED总共能给京东方贡献130利润，这部分给20倍PE的话，对应市值是2600亿左右。

若算上另外“半壁江山”（AI这块），保守估计市值也能上2600/0.9≈2900，目前2300亿，至少30%空间，同样要是市场嗨起来了，给到了25倍30倍估值，或者京东方的AI牛起来了，那就等翻倍吧。

二、再聊聊彩虹股份

其实这么一算，京东方跟TCL增长空间似乎也不是很大，保守估计一年年化下来也就30%的收益，乐观情况才能年化50%，今年核心资产动辄跌30%甚至腰斩的也不少，这行情能赚个20%已经很厉害了吧？确实，面板这个行业等这两年把产能释放完后就没什么增长空间了，22年后一年有10%增速都不错了，俨然一个蓝筹股，周期属性即使减弱那也还是在的，所以市场不可能给这类公司百倍估值，这也导致了我对面板的预期没那么高。（可谁知道市场会不会一嗨起来就给了50倍估值呢？）

但，双寡头胜在确定性高啊，行业景气，大龙头产能多，质量好，所以享受的收益是最大最稳定的。那，从股价出发的话呢？我们不单单要绝对量，更要相对量，年年赚100亿利润的公司，第二年赚了110亿，起来多赚了10亿，其实才增长了10%，而年年赚1亿的公司，第二年赚了5000万，起来只多赚了5000万，实际上增长了50%，其他条件相同的情况下，哪个公司股价能涨更多，不言而喻。那么受益于面板周期反转的公司中，有没有业绩增长相对量特别大的呢？

还真有一家，彩虹股份，先股权结构

来又是一个国家队，果然面板行业没有国家的扶持，很难走出来，再业务结构，同样很纯粹，面板占90%，还有全国唯一的玻璃基板，占10%。

业务结构▼

1、涅槃重生

从彩虹发展历程可见，彩虹股份12、13年主营为CRT业务，14年时还打算经营OLED产线，结果可想而知，公司甚至还被ST带帽了，到15年就直接放弃了这业务，专营玻璃基板业务。

2015年年报▼

可玻璃基板业务一直都被海外垄断，国内无论产能技术都无法与业内巨头竞争，何况那时我国面板大哥京东方都还一直在底部挣扎生存，当时的彩虹也不得不寻求转型，因此便促使了2016年一笔定增，这也改变业务格局，一切都是为了让彩虹能见彩虹。

2016非公开发行预案▼

彩虹股份拟通过本次非公开发行股票，募集资金投资建设我国西北地区第一条8.6代TFT-LCD面板生产线项目以及采用溢流下拉法工艺技术的8.5代玻璃基板生产线，旨在完善显示面板和玻璃基板生产体系，扩大产能，提高经营效益，努力提升本公司在平板显示产业中的综合竞争力。

为什么说面板行业有一定的后发优势？公告的这段章解释的挺清楚的，差异化的竞争也是彩虹如今可以满产满销的前提之一，要是都挤在同一个产品线不停扩张，到时候总有人是卖不出去的，彩虹跟双寡头拼技术拼成本，我认为是拼不过的。

作为国内西北地区第一条8.6代显示面板生产线，其主要切割产品尺寸为50″、58″显示面板，将有效避开8.5代显示面板生产线主要产品46″、55″显示面板的市场竞争，具备产品差异化优势。同时，8.6代显示面板的生产成本较8.5代显示面板差异较小，因而其主要切割产品价格更具竞争力。

液晶面板方面，据彩虹所说是完全自主国产技术生产出来的，但我注意到17年的时候彩虹跟康宁成立了一家合资公司

本公司占合资企业51%股权，康宁公司占合资企业49%股权；投资范围合资项目一期投资范围为各建设一条8.6代LCD玻璃基板后段加工生产线；投资范围合资项目一期投资范围为各建设一条8.6代LCD玻璃基板后段加工生产线；

这不由得让我怀疑彩虹技术“自主可控”的可度。下面，暂不考虑彩虹有可能受到“卡脖子”的风险，从公司财报分析，彩虹在玻璃基板、液晶面板产能下，能有多少利润。

2、业务估值

计算估值前先整理一下彩虹这家公司的支出关键因素

支出关键因素

1、日常运营成本。

2、折旧。

收入关键因素

1、靠玻璃基板与液晶面板。

2、靠政府补贴。

假设一经营成本、折旧稳定。

成本主要是各种费用以及折旧，费用这方面我认为参考过去平均水平就行了，这方面影响不大，最主要就是折旧，下面我们来当前彩虹的折旧情况如何。 

从20年半年报及互动平台公司对产线的进度披露可知，最主要的8.6代薄膜晶体管液晶显示器件项目已经基本完工，其余几大在建工程完成度也很高，为了应对供不应求的市场，几个玻璃基板项目还在扩张，可见20年年报将会有大量在建工程转入固定资产开始计算折旧，随后几年将稳中有升，不会有陡增的情况。

2020半年报在建工程情况▼

假设二玻璃基板、面板价格不跌

我觉得这个假设不用再解释了吧？涨价大概率维持到3季度，面板景气背景下，基板也不差。

假设三政府补贴与2020年相近

2020年年报预告中显示，20年大幅亏损因是政府补贴减少以及折旧费用增加，彩虹前几年的政府补贴情况，净利润很“稳定”呢，鉴于彩虹曾经被ST，这里面有什么章，懂的都懂。不像银行家门，雨天收伞，晴天送伞，作为白衣骑士的政府，当然是雨天送伞，晴天换把防紫外线的伞给你，彩虹现在渡过了最艰难的时候，政府慢慢收紧补贴也是正常的现象。

19年彩虹收到的政府补贴异常的大（估计是彩虹亏多了），20年回归正常或下降。

结合上面三个假设，我粗略的认为公司21年22年的经验成本会跟20年下半年相似。（折旧稳定，涨价对冲补贴，补贴这块我猜的，找不到政府未来的规划，我拍脑袋后猜这块影响不大，毕竟行业景气，政府只会适当调节，以求稳定，彩虹都惨了这么久了，亲儿子能不宠吗？）

同行对手政府补贴情况▼

公司预计2020年度实现归属于上市公司股东的净利润亏损7.2亿元-8.8亿元。值得注意的是，公司前三季度亏损16.73亿元，第四季度净利润回正，单季度净利润预计为7.93亿元-9.53亿元，我取个中值8.4亿。

这种方法简单粗暴，其实也可以算公司不同尺寸产了多少片，每种尺寸市场平均价是多少（witsview等机构也有报价）减去过去平均成本也能算出来，大概数据也是四季度利润8亿左右，数据比较公允。

本报告期基板玻璃产量较上年同比增 长45%以上，销量增长60%以上，三季度产量环比增长18%以上，销量环比增长 20%以上，产销率达100%

8.6代线产能情况▼

根据公司2020年三季报可知，公司面板满产满销，且公告说产能已经从定增的120K/月增加到了132K/月，未来还会不停增加，而且截止当下面板也还在不停涨价且下游并没有发生卖不动的情况。21年平均产能算160K/月的话，收益则是160/132*8.4*4=40亿，这里我没考虑玻璃基板盈利能力没面板好（因为找不到数据算价格，而且公司80%利润都靠面板，抓住主要矛盾即可），当然我也没考虑21年的涨价空间，所以总的来说我觉得这个利润是合理的。

40亿利润，且22年产能放量后还能更高，而彩虹股份现在市值400亿不到，问我到哪？市场能多疯狂我也不知道，反正我猜很大概率出现在21年大牛股中。