【光大固收】净利增速放缓，关注低溢价率个券

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本作者

张旭 / 邵闯

摘要

1、18Q3正股净利平均增速下滑明显；银行板块标的净利稳步上行，常熟与宁波表现突出；化工、电子、计算机行业个券业绩表现分化；汽车板块标的业绩增速放缓明显；

2、下周或是难得反弹窗口，有反弹应尽早参与，择券建议首先关注低转股溢价率标的，如新泉、顾家、江银、吴银、安井、国祯、东财等。

1、专题：转债正股三季报评

截至10月31日，所有已上市109只转债正股均已公布前三季度业绩报告。

1.1、18Q3净利增速继续放缓

考察109只转债正股营收与净利情况，我们发现转债正股营收平均增速表现稳健基本维持在20%附近，18Q1、18Q2、18Q3营收平均增速分别为19.81%、20.44%、21.28%；而正股净利平均增速则下滑明显，从17Q3的20.55%下滑至当前的13.43%，也明显低于18Q1与18Q2的净利增速（19.55%、17.85%）。

考察18Q3转债正股营收增速：有4只营收增速超过100%，分别为到时技术（135%）、【岭南股份(002717)、股吧】（123%）、博世科（105%）、再升科技（102%），合计共有75只转债正股营收增速超过10%。此外，共有7只转债正股营收出现下滑超过10%。

考察18Q3转债正股净利增速：共有53只转债正股净利增速超过10%，其中有9只净利超过100%，分别为中国石油（177%）、三一重工（170%）、康泰生物（141%）、中科曙光（129%）、【国祯环保(300388)、股吧】（127%）、桐昆股份（118%）、博世科（111%）、巨化股份（104%）；部分标的净利增速超50%但与市场预期尚有差距如道氏、德尔、星源、再升。此外，有28只转债正股净利下滑，其中小康股份（-89%）、凯发电气（-91%）、模塑科技（-95%）、金新龙（-159%）、ST辉丰（-174%）跌幅较大。

1.2、不同行业个券表现

银行板块标的净利稳步上行，常熟与宁波表现突出。目前上市的6只银行板块转债标的表现稳健，平均净利增速由17Q1的8.07%提升至当前18Q3的14.84%，盈利能力明显改善。截至18Q3，常熟与宁波的净利增速位列前二分别为25.32%、21.12%，对应转债价位在前列；而吴江、无锡、光大、江阴净利增速分别在16.25%、11.82%、9.15%、5.38%，净利增速均在市场预期之上。值得注意的是，截至10月31日，江阴银行、吴江银行、无锡银行的PB分别为0.96、1.01、0.99，未来下修空间有限。

化工行业个券业绩表现分化。化工行业共14只转债标的，18Q3净利增速超100%有3只，分别为中油EB、桐昆EB、巨化EB，略超市场预期；另外，永东股份与新凤鸣净利增速超市场预期，分别为63%、56%；而星源、道氏、再升增速分别为95%、91%、51%，低于市场预期。值得注意的是，ST辉丰由于环保事件净利大幅下滑174%，另外兄弟科技和三力士分别下滑70%与26%。

汽车板块标的业绩增速放缓明显，低于市场预期。对比Wind一致预测净利润同比，汽车行业的9只转债标的18Q3业绩增速均低于市场预期，其中模塑科技、小康股份、亚太股份净利同比下滑96%、90%、56%；仅德尔股份、新泉股份净利增速接近符合市场预期，分别同比上涨63%、34%；其余4只转债标的增速不超过10%。

电子、计算机行业标的普遍难及预期。2018年前三季度，电子行业营业收入同比增长17.61%，归母净利润同比下降3.05%，这也是从2013年以来的首次下滑，主要受到贸易战、手机出货下滑等影响。电子行业转债标的中，仅水晶光电、崇达技术净利同比上涨50%与33%，符合市场预期；其余6只电子标的业绩增速不及20%甚至为负。计算机板块前三季度利润增速中位数为11%，略低于去年的14%。计算机转债标的中，中科曙光净利增长超过130%超市场预期，而航天信息则净利下滑24%，表现略分化。

1.3、部分18Q3业绩超预期的个券

2、投资策略

A股三季报概况：

1）三季度盈利增速整体下滑。2018年前三季度，全部A股、A股（非金融）和A股（非金融石油石化）的归母净利润同比增速分别为10.4%、16.7%和13.1%，相比于2018年中报分别下滑3.7、5.6和6.5个百分。中小创盈利增速下滑更快。2018年前三季度，主板、主板（剔除金融、石油石化和中兴通讯）归母净利润增速分别为11.04%、16.36%，2018H1为14.31%和23.24%。

2）行业方面，相比中报，石油石化利润继续加速增长，煤炭、通信、农林牧渔、银行业绩边际改善。上半年盈利增速前三位的行业分别是石油石化、建材、钢铁。从变动趋势可能，周期上游除有色外盈利增速提升，周期中、下游多数行业盈利增速下滑。而消费利润和营收增速多数下降，汽车归母净利润增速由正转负，食品饮料、商贸零售利润和收入增速出现双降，必需品前三季度盈利增长高于可选。科创板块出现边际改善，国防军工、传媒、电子元器件、通信营业收入同比增速上升，计算机营收增长仍然保持20%以上。金融板块中，银行归母净利润和营收增速继续提升，保险、券商、信托等非银金融利润和营收增速下滑显著，交运受航空板块汇兑损益影响，利润降幅进一步扩大。

近期内外部积极因素频出，风险偏好明显提升，下周或是难得反弹窗口：

1、有反弹应尽早参与，择券建议首先关注低转股溢价率标的，如新泉、顾家、江银、吴银、安井、国祯、东财等；但需降低预期收益率，避免成为最后买单者； 

 2、控制回撤应为当前择券的必要考量，包括流动性、纯债溢价率、绝对价位等指标；重关注弹性与流动性兼顾的中平价个券，如中油EB、光大、宁行、中化EB、宝武EB、海澜等；

3、在大股东减持兑现及规避回售压力的动机下，随着市场逐渐企稳下修博弈或重回市场视线，难得的个券alpha机会建议关注等； 

3、风险提示

个券业绩与信用风险：正股业绩不及预期；部分负债压力较大个券受制融资环境恶化出现违约状况；

权益市场大幅波动风险：经济不及预期，贸易摩擦反复，股权质押风险。

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