鹰觅眼｜阳光城割不动韭菜了

年底，定是景德镇【阳光城(000671)、股吧】翡丽公园交房的日子。然而，准业主们拒绝收房。

在这之前，准业主们被安排参观工地，放眼望过去没发现什么不妥。其中一位有受害妄想症的业主，悄悄揣了把锤头，在一处墙体上随便敲了一下，工程就现了形——

用钥匙可以在墙上挖洞，用手就能够让墙皮剥落，房间漏水渗水，地下室顶板混凝土整块地掉下来……

建造这样类似的“豆腐渣”工程，阳光城扳着手指头，貌似都快数不过来了。

这也没什么好奇怪的，这两年房企盛产劣质房已然成了风气，连龙湖这样的都没能免俗。

全国上下，土地必须要卖出去，银行要收利息，房企要活下去活得好，购房者只能住烂房子。整条食物链，最底层承接了最后的成本。

但特别不一样的是，阳光城格外强调质量，还列入了KPI考核，就是想——

用品牌提升产品溢价能力。

现在来，阳光城最终还是倒向了规模。房子建得再好，价格还是被牢牢管控。虽然在一堆竞品当中，有产品力的品牌会吸引更多的购房者，但所花的周期太长了。

践行一些显而易见的大道理，是需要基本条件的，它们其实很奢侈。绿城的产品号召力，是长时间持续不断的沉没成本堆积而成的结果。

阳光城已经没法顾及太多。

在“双斌”到来之前，阳光城的规模只有467亿。阳光城首先必须抢占规模，才能博得下一轮的玩家席位。

这个市场的游戏规则变化得很突然。前些年，当恒大和碧桂园借了天量永续债走钢丝做大规模的时候，其他众多的房企都在埋头钻研“小而美”。后来，他们才发现，自己小是小，也没美起来，还有可能失掉玩家的资格。没有规模，借不到钱或便宜的钱，出局是早晚的事情。

一些中小房企，是被倒逼弹跳在了一味追求规模的道路上。中梁、旭辉、新城、世茂等公司，都属于这一类型。

向三四线扩张，成了“双斌”慌不择路冲规模的选项。只一年的功夫，阳光城便新布局了包括昆明、乌鲁木齐、六安、阜阳、温州、无锡、常州、湛江、宁波、镇江、扬州、嘉兴、盐城、【连云港(601008)、股吧】等诸多三四线城市。

然鹅，他们却接了最后一棒。

2017年7月17日，阳光城以总价5.54亿元，折合楼面价6082.5元/㎡，溢价率208%，首次挺进嘉兴海盐。

这个后来命名叫翡丽湾的项目，在当年11月29日就拿到了预售证，但直到今年5月才以准现房的姿态第一次开盘。卖了半年时间，翡丽湾价格已由开盘时的13000元/平米，掉到了当前的12000元/平米。截至9月，还有10栋没有售完。

在一年半的捂盘时间里，三四线城市棚改货币化热浪，由疯狂聚集走向了平淡消融。最后，翡丽湾被光着撂在了沙滩上。

简单算一下，土地成本、建安成本，加上资金利息、人员费用，翡丽湾最后不亏钱就已经是最好的结局了。

这仅是嘉兴一地的表现。嘉兴还属于环沪概念，面临的都是这样惨淡的行情，全国三四线的其他城市可想而知。

据鹰觅君获知， 2019年上半年，阳光城至少有四分之一的三四线项目没有卖掉一分钱。同期，阳光城又计提了4400万的存货跌价准备，累积达到了3.3亿。

吴建斌的心态没有崩。他说

“公司并不会退出三四线，只是2015-2017年’割韭菜’之后，韭菜还需要再长一段时间。再过一两年，在2021年左右，中西部的三四线城市仍然是有机会的。”

公然用“韭菜”来形容购房者的房企高管，目前还只有阳光城一家。这幅成竹在胸的模样，真是太可爱了。

在半年前的一次分析师会议上，碧桂园莫斌首次承认，三四五线城市下半年将面临巨大压力。如果低能级市场真的很差，就算降价也卖不动。

如今，包括碧桂园在内的很多房企，都在大幅收缩三四线城市版图。阳光城也在2018年5月之后，停止了在三四线城市拿地。

这个市场真的变了。房价上涨不再超预期，房地产不能虹吸太多社会资源。当这个底层逻辑铺开之后，沉淀在这个市场上的就只剩下了居住需求。三四线城市失掉了棚改货币化红利，又面临不断减少的人口，需求首当其冲冷却了下来。

即便有明星经理人加持，在对抗三四线大趋势上，阳光城也只能打落牙齿和血吞。据说，布局三四线城市，是在老板林腾蛟强烈主张下“双斌”采取的策略。老板走了眼，这锅怎么都不能让经理人来背；但老板说什么都听的经理人，又明显不能为自己开脱。

这个三人组，貌似开局就把各自架上了灵魂的拷问台。

如今阳光城的处境极为尴尬。2019年上半年，公司净利率只有6%，融资成本却高达7%。也就是说，一天忙到晚，赚的钱还不够还利息。自身没有造血能力，保持公司运转就只能靠时间差下的借新债还旧债。

为了融资，阳光城使出了十八般武艺，银行用贷款、保证贷款、抵押贷款，托贷款、公司债、美元债、明股实债、私募基金全上阵了，当然也可能会有其他……

阳光城的销售却明显没那么争气。不要什么榜单，买榜是为融资最简单易行的操作手段。最可的便是现金流量表，那里面的数据因为有银行台账对证，造假的成本非常高。

2019年上半年，阳光城销售商品收到的现金只有388亿，比2018年同期仅增长了2%；2019年前三季度，公司卖房只收到了602亿的现金，比上年同期仅增长了1%。

这算哪门子的增长。

即便是这样的成绩单，还是在“双斌”大力抓回款的条件下实现的。阳光城的增长，远没像自我标榜得那么邪乎。

有一件特别古怪的事情。

2019年上半年，阳光城卖房子只增长了2%，但销售费用却大增了63%。同期和阳光城规模差不多的旭辉，一样都是卖房子的，销售费用仅增长了0.7%。

自从“双斌”空降阳光城之后，便实行了严苛的动态掌控成本策略在营销层面，包括三费在内，每个区域的费用都要与效能挂钩，人均效能不能低于3500万，以此来动态调整人员数目。就是——

绝不养闲人，留下来的都必须赚大钱。

在节省成本费用上，阳光城绝对是毫不含糊的。那么，那些销售费用里面到底还有什么？

等出年报的时候，就审计事务所的本事了。

不仅仅是销售费用，阳光城除地产之外的其他业务板块，营业成本高得惊人，毛利率则低得惊人。2019年上半年，商管业毛利率只有29%，酒店业56%，物业22%。其中，商业管理营业成本竟然上涨了230%，对此公司没给出任何解释。

好吧，只能理解成阳光城没事干，把购物中心内的电梯全部换新，还大比例倒贴商户做活动，自己不怎么赚钱也在所不惜。

这显然是不可能的。

在所得税方面，公司税前利润是25亿，净利润只有15亿，期间各种税费就扣掉了10亿，其中一项“不可抵扣的成本、费用和损失”就高达3.3亿。

鹰觅君专门请教了一位专业做账的注会朋友，得知所谓的“不可抵扣的成本、费用和损失”，就是不符合本公司业务应承担的费用、没有发票、超出税前扣除比例的项目。

综上所述，在“双斌”严抠资金效率的背景下，阳光城产生的谜一般的巨额成本费用，但愿最后不是巨雷。

在近期协收购案上，阳光城显得相当犹豫。一方面，公司需要调整土地结构，补货一二线城市土地；另一方面则是增长停滞和不容乐观的现金流压力。

鹰觅君觉得，如果最后阳光城成功收购了协，那应该也是——

咬牙带跺脚的选择。