【东吴电子王平阳团队】风华高科深度报告国产被动元

东吴电子团队 东吴电子研究  昨天

 1   公司是首屈一指的老牌国产被动元器件龙头

风华高科成立于1984年，于1985年率先引进了国内第一批MLCC生产线和技术，目前已经形成MLCC、片式电阻、FPC等八大主要产品的产业布局。目前在尺寸规格、产能规模、技术实力等方面，风华是国内首屈一指的老牌元器件企业。目前风华MLCC及电阻产能规模均为国内第一，2019年公司MLCC收入9.90亿元，片式电阻收入8.86亿元，分别占比30.1%，26.9%，此外公司业务还涵盖片式电感、陶瓷浆料、陶瓷滤波器等，是唯一电容、电阻、电感都具备规模的大陆企业。

 2   MLCC是电子工业大米，国产替代加速进行

MLCC是最常用的被动元器件之一，终端下游涵盖消费电子、家电、汽车、通等。在5g、汽车电子、智能硬件的推动下，MLCC行业需求稳步增长，根据Paumanok数据，预计全球MLCC出货量从2011年的2.3万亿只增长至2019年接近4万亿只，2019年市场规模超过100亿美元。作为电子工业的大米，我们预计未来MLCC行业需求仍将以每年10%-15%左右的幅度增长。供给端来，中国大陆厂商合计市场份额不到10%，但中国手机、计算机和彩电产量占到全球总产量的90%、90%和70%以上，元器件国产替代的强烈需求也成为倒逼国内企业发展的强劲动力。

 3   短期价格回暖提供业绩弹性，长期内部管理改善+产能扩张助力增长

2019年四季度以来，MLCC行业上一轮库存出清，行业稼动率及产品价格见底回暖。由于MLCC产品生产成本相对固定，涨价将带来巨大的业绩弹性，公司整体毛利率由2019年三季度20.6%提升至2020年二季度的31.6%，2020年上半年，MLCC、片式电阻毛利率分别达到44.5%、33.9%，我们预计2020年全年仍将保持较高盈利水准。

目前风华MLCC目前月产量约130亿只，远远无法满足5G核心客户需求。预计2020年三季度末将新增56亿只/月。此外，公司拟投资75亿元用于建设祥和工业园高端电容基地项目，项目建设周期为28个月，达产后将新增高端 MLCC月产能450亿只。扩产项目完成后，公司MLCC产能将达到650亿只/月，产能规模提升至目前的四倍以上，将极大提高公司的行业话语权。

 4   盈利预测与投资评级

作为国内老牌被动元器件龙头，我们认为风华高科将深度受益此轮涨价行情带来的短期弹性，并长期在下游国产替代需求推动下不断提升内部治理及扩充产能。预计公司2020/2021/2022年净利润6.85/10.99亿/14.94亿元，现价对应PE为40.7/25.4/18.7倍，给与目标价49.1元，对应2021年40倍PE，首次覆盖，给予“买入”评级。

行业价格波动；扩产进度不及预期