西子节能的茅与盾

西子洁能的盾与茅

结论

西子洁能正从传统制造业拓展到新能源装备及服务业中，传统业务乘火电灵活性改造的东风，23-24年预测利润分别为4.4亿和6.9亿，对应当前市值30PE和19PE，具有很高的安全边际。

新能源领域，持续推进 “创新合作战略”，同众能光电、可胜技术等顶尖企业一起，涉足钙钛矿光伏、光热/熔盐储能、光伏EPC、氢燃料电池等业务。以联营企业为抓手，规避了前期失败风险，又方便上市公司快速推进相关业务。未来任何业务的成功推进都将带来可观的增量营收和估值提升，提供了非常好的进攻性和广阔的想象空间。

传统业务为盾三龙头在手，深度受益火电灵活性改造

工业余热锅炉龙头企业，市场景气度提升

西子洁能是全国规模最大、品类最全的余热锅炉龙头。我国工业余热资源丰富，余热资源利用比例提升空间大。目前我国大型钢铁企业的耗能量占全国能耗量的10%左右，余热利用率约为30%-50%，其他行业则更低，而国外先进钢铁企业的余热余能的回收利用率平均达80%，甚至达90%以上，如日本新日铁高达 92%。根据《国家工业节能技术装备推荐目录（2020）》，目前除了电厂用低压驱动热泵技术，各类余热改造技术推广比例均在5%以下，提升空间大。

工业余热锅炉进入更新换代密集期，需求景气度较高。进入21世纪以来，各国节能环保意识逐步增强，配置余热锅炉作为提高一次能源利用率的重要手段，进入黄金发展期。2000-2009 年十年间我国余热锅炉产量快速增长，CAGR达23%。根据行业调研，工业余热锅炉的使用年限约20年，2021年起存量工业余热锅炉进入更新换代密集期，市场需求景气度提升。 2030年电站余热锅炉市场空间将达150亿元，2023-2030年复合增速7% 。

政策强力支持带来火电灵活性改造市场广阔

我国新能源发电装机量快速提高，带来电力的消纳难题，需要对当前的电力系统进行灵活性改造，在目前我国所处的电力阶段中，灵活热电厂是最重要的灵活性来源。

强政策，推动产业加速。2023年1月6日，国家能源局综合司发布关于公开征求《新型电力系统发展蓝皮书（征求意见稿）》意见的通知，提出“为支撑‘双碳’战略和系统稳定运行，煤电机组通过灵活性改造和节能减排改造，逐步向清洁低碳化转型，调节能力进一步提升。”

新能源产业加速，倒逼火电灵活性改造。随着光伏组件量产发电效率提高，组件价格下降，快速推动新能源装机需求，也会倒逼火电灵活性进度改造加速。

政策扶持火电灵活性改造，“十四五”期间改造目标为2亿千瓦，市场空间超千亿。根据国家发改委于 2021 年11月发布的《全国煤电机组改造升级实施方案》，存量煤电机组灵活性改造应改尽改，“十四五”期间完成 2 亿千瓦，增加系统调节能力3000-4000万千瓦，促进清洁能源消纳。根据行业调研，按照每千瓦500元测算，火电灵活性改造市场规模超千亿。

收购龙头公司，增强火电改造业务

公司持有高压电极锅炉设备龙头兰捷能源51%股权。高压电极锅炉可以利用水的高热阻特性，直接将电能转换为热能，在转换过程中做到能量几乎零损失，锅炉热效率高达99.8%以上。此外，公司于2023年1月12日发布公告，拟增持赫普能源10%股权，预计将持有赫普能源25.2%股权，赫普能源是火电机组灵活性改造系统集成龙头。三龙头在手，叠加熔盐储能方面的技术优势，西子洁能将会深度受益火电灵活性改造。

原材料成本下降，业绩盈利有保障

2021年，钢材最高的价格接近1000元/吨，2022年12月，钢材的价格跌至500元/吨，按公司产品的特性推算，2023年，公司产品的材料成本预期下降45%-55%左右。

截止2022年12月31日，在手订单84.27亿，去年同期在手订单71.41亿，同比增长18%。

2023年，产品原材料价格平均下降40%（原材料约占总成本的68%左右），且在手订单同比增长18%，将迎来传统业务的业绩的确定性增长。

总结23-24年预测利润分别为4.4亿和6.9亿，对应当前市值30PE和19PE，为个股提供了高安全边际。

新能源布局为茅顶尖企业联营，股权市场双丰收

创新合作战略，积极推动业务拓展

西子洁能近年来持续推进 “创新合作战略”，确定了高端装备和清洁能源为战略发展方向，大踏步地拓展新能源业务。目前在新能源的布局已经覆盖光伏、储能、氢能、风能等诸多板块。以参股和业务深度合作协同的方式发展联营企业，联营企业包括可胜技术（光热发电）、众能光电（钙钛矿/OPV）、德海艾科（全钒液流电池）、臻泰能源科技（氢燃料电池）等。以股权投资为抓手，规避了前期失败风险，同时方便上市公司在技术成熟后续快速推进相关业务，这是西子洁能在新能源业务上的阳谋。联营企业为西子洁能在新能源业务上的发展提供助力和拓展空间，是西子洁能在新能源布局上最有力的武器。

西子洁能在选择联营企业的眼光相当犀利，均为细分行业内的顶尖企业。在注册制改革的大背景下，这些企业上市后，西子洁能所持有的股权价值预计可能会达到数百亿元。这里以众能光电为例作为说明。

参股众能光电，钙钛矿设备国内龙头

杭州众能光电科技有限公司于2015年成立，西子洁能参股10%，核心团队来源于清华大学和华中科技大学。公司主营业务是薄膜光电器件（钙钛矿/OPV）和相关装备的研发及生产，在相关中试和量产装备制造方面处在国内第一，国际领先地位，拥有最多的中试和量产线业绩。目前已掌握了钙钛矿光伏MW级和GW级量产装备技术，是国际首条kW级钙钛矿光伏电池组件生产线供应者。在国内钙钛矿产线建设如火如荼的情况下，可以预测，很快也会成为国际首条GW级钙钛矿光伏电池组件生产线供应者。

众能光电是钙钛矿设备唯一的全产线设备生产商，增值空间巨大

公司开发了一系列钙钛矿光电器件装备，包括喷雾热解镀膜机、玻璃切割机、高精度涂布机、激光刻蚀机、真空蒸镀机、磁控溅射机、PECVD和SALD等，基本覆盖了钙钛矿生产的全流程，光伏企业可以在众能光电实现钙钛矿产线设备一站式买入，是钙钛矿设备唯一的全产线设备生产商。国内外合计拥有近30家客户和合作伙伴，如清华大学、厦门大学、澳门大学、华中科技大学和中国华能集团等，累计完成近200个单体工艺设备交付。

根据公司公众号消息，公司预计2023全年计划完成销售收入5-8亿元，进一步确定行业地位，并力争申报上市。

众能光电上市后毫无疑问是钙钛矿行业第一股，确定行业龙头地位，对标传统太阳能设备生产商迈为股份（市值约740亿），存在极大的市值增长空间。这将为西子洁能带来相当可观的股权投资收益，同时也为西子洁能钙钛矿市场发展奠定坚实基础。

钙钛矿业务拓展预期强，想象空间高

西子洁能在新能源业务战略上，以联营企业的方式，规避了前期失败风险，同时方便上市公司在技术成熟后续快速推进相关业务。钙钛矿电池作为西子洁能新能源业务的重点布局，当联营企业为国内第一的钙钛矿设备企业，后续合作宣布投产计划几乎顺理成章，可以持续关注其业务变动情况。

另外，西子洁能对于众能光电的持股情况也值得注意。2021年9月，西子洁能子公司浙江国新股权投资有限公司对众能光电进行投资，持股比例约10%，2022年11月，这部分股权被转让给了西子洁能，由上市公司直接持股（重点）。

临近众能光电上市，这部分股权转让可能意味者西子洁能对于众能光电资本运作的开始。从公司管理层一系列资本运作的路径来看，后续公司大概率对众能光电进行增资，继续提高持股比例和增强控制权。让我们拭目以待...

以终局思维来看，钙钛矿在未来会取代晶硅，成为新的主流光伏电池，而作为钙钛矿设备龙头的众能光电，未来众能光电的市值大概率不亚于迈为股份（740亿）。西子洁能持股比例每提高10%，在未来都对应着可能50亿市值权益，因而西子节能在其上市前提高持股比例具有相当强烈的动力和可能性。

以上无论是切入钙钛矿光伏领域还是增强对众能光电的持股比例，对西子洁能来说，都具备了非常强的市值弹性和想象空间。