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大雁南飞
“中药龙头股”片仔癀，持有10年能赚几倍？
华创证券最新发布的片仔癀研报《需求旺盛供给充足，渗透率提升助力业绩兑现》，对其业务大概说明一二，笔者分享如下:
四大核心投资逻辑
一， “片仔癀系列”是公司业绩和股价的主要驱动力，产品具有三大核心竞争力。
“片仔癀系列”三大核心竞争力分别为具有460 年历史（历史最久的中药之一），拥有国家级保密配方（全国仅2 家）及天然麝香使用资格（全国25 款单品）。根据公司2009年-2018年股价复盘，股价上涨主要由“片仔癀系列”放量、提价驱动。
二， “片仔癀系列”三大需求强劲。“片仔癀系列”需求分为三类，肝病用药需求、保健养生自用需求、保健养生送礼需求。
1）肝病用药需求主要聚焦于非酒精性脂肪性肝病（NAFLD），是肝病市场最大细分领域，患者人数3.16亿，占比65.28%，是肝病市场患病率增速最快的细分领域，同时也是“片仔癀系列”优势领域。
2）在保健养生自用消费场景下，消费者更青睐中医药，并重关注产品的有效性、安全性。公司属于中药行业头部公司，循证医学研究表明，
“片仔癀系列”在保肝护肝、免疫调节、解酒等领域疗效显著，安全性强，年均药费5500 元，消费客群主要为我国387 万户高净值家庭。
3）在保健养生送礼消费场景下，消费者更青睐高端品牌，公司在中药行业品牌价值排名第3。在送健康TOP4 高端品牌/品类比较，“片仔癀系列”疗效确切、标准化程度高、负面新闻少，具有较大优势。
三， “片仔癀系列”全国渗透率极低，即使在福建省渗透率仍有提升空间。
根据测算，在全国范围内，“片仔癀系列”肝病用药需求渗透率为0.13%，离成熟市场（福建）渗透率1.76%尚有12.5倍提升空间。在保健养生-自用需求下渗透率为1.98%，离成熟市场（福建）渗透率25.86%尚有12.1 倍提升空间。
在成熟市场福建省，“片仔癀系列”肝病用药需求渗透率仅为1.76%，高于全国平均水平0.13%，离10%渗透率尚有4.7倍提升空间。在保健养生-自用需求下渗透率为25.86%，高于全国平均水平1.98%，说明市场已较为成熟，未来增速可能放缓，潜在渗透率为30%左右。
四， 天然麝香、天然牛黄虽持续稀缺，但公司库存充裕，3-5 年内无忧。
天然麝香稀缺性料将持续，主要因一是天然麝香严重供不应求；二是三大因素制约人工养麝发展，1）技术不成熟、林麝繁殖率低、死亡率高；2）国家强监管、政策多限制；3）投资人工养麝收益低，资本不进入。公司材料库存充裕，2018年公司麝香库存2197.76kg，2012-2018年CAGR4.76%；牛黄库存3662.94kg，2012-2018年 CAGR1.50%。在最坏假设下（不购入新材料），公司麝香、牛黄库存预计可分别支撑3年、5年。
综上，鉴于公司产品优势、需求旺盛、渗透率提升空间大，维持“推荐”评级。公司工业核心产品“片仔癀系列”优势明显，三大需求旺盛，核心材料供给充足，在全国渗透率具有较大提升空间。随着公司收入结构调整，综合毛利率提升，我们略微调整公司盈利预测，调低2019-2021年营业收入至58.03、69.88、83.54亿元（预测值为58.18、70.50、84.80亿元），调高归母净利润至14.22、17.60、22.23亿元（预测值为13.78、16.43、20.23亿元），对应PE 为47、38、30倍。同时鉴于公司优质基本面，及可比公司同仁堂、云南白药估值情况，我们给予公司PE估值为2020年43倍，对应目标价125元（目标价为122.2 元），维持“推荐”评级。
风险提示1）材料供应量减少；2）管理层调整带来公司战略变化。
对于研报的内容，笔者非常赞同。当然，还有两可以当作片仔癀的锦上添花
一是片仔癀的日化，包括牙膏和化妆品，增长一直高速、稳定。
2019年上半年，片仔癀化妆品销售收入2.22亿元，同比2018年1.7亿元，增长30%。2019年全年业绩目标剑指4亿元，比2018年高出33%。这就意味着片仔癀化妆品下半年需要完成1.8亿元销售，即可完成任务。这应该没有悬念。
其实化妆品业务过10亿是迟早的事，这还是在大家一致认为其营销平淡无奇的情况下实现的。若是有那些网红化妆品的营销水平，片仔癀这一国货精品，自然会大放光芒。
牙膏业务的高增长同样值得关注。2019年片仔癀牙膏零售增长60%+，在竞争激烈的口腔护理市场中是一匹耀眼的黑马，最近推出的漱口水，市场反映也非常好。片仔癀牙膏上半年已扭亏为盈，这一块业务成熟后，将为片仔癀贡献利润。
二就是片仔癀能否像云南白药一样实行改制，激发活力。
片仔癀是国企，高管、员工与公司经营并无直接利益捆绑，无利益激励，公司好坏跟个人关系其实并不大。最直接的事实就是片仔癀市值高达700亿，而公司董事长刘建顺年薪仅50多万。这是什么概念？简直无法想像。
A股上市公司董事长、总经理等高管，年薪上亿、上千万的多如牛毛，而掌管700亿市值片仔癀的最高管理者，薪水居然只有别人的零头？他的干劲从何而来？其他高管更是可想而知。
机制不改革，活力就难以激发。改革是大方向，迟早会有那一天，那时片仔癀的活力就真正得以激发，再次实现飞跃。
片仔癀已有500年历史，中国老字号多如老牛，能经受历史考验，留存下来的不多，片仔癀便是仅存硕果之一。
过去十年，耐心持有片仔癀的话，股民能赚7.3倍。再持有10年，收益如何？不得而知。
但是在片仔癀漫长历史中，这10年不过是一瞬间而已。
不构成投资建议，股市风险责任自负
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