丽珠集团，医药第二集团中的领跑者

2022年3月底，丽珠集团（A+H）发布了2021年年报，2021 年，本集团实现营业收入人民币120亿，同比增长15%；实现归属于本公司股东的净利润人民币18亿左右， 同比微增；归属于本公司股东扣非净利润为16亿人民币，同比增长 14%；经营性现金流19亿，同比减少12%左右；支付职工13.8亿（2020年10.6亿），交税13.6亿（2020年11.7亿）。

上表是过去5年丽珠集团的营收和利润表现，可以看到公司的营收从2017年的85亿一直稳步增长到2021年的120亿，增长近50%；扣非净利润从8亿，增长到16亿，翻倍了；同时经营性现金流从13亿增长到19亿，多年来一直高于扣非净利润。ROE在14%左右。

分板块来看主营业务

化学制剂销售72亿元，同比增长34%，占集团营收60%，产品包括艾普拉唑，注射用醋酸亮丙瑞林微球等，主要涉及消化道（37亿）和促性激素（辅助生殖，24亿）等。

生物药有完成三期临床的新冠病毒融合蛋白疫苗，托珠单抗（ IL6-R单抗）正在BLA ，IL-17A抗体（古塞库单抗，诺华Cosentyx生物类似药）正在一期临床，PD-1抗体对外授权出去了（整体看丽珠集团的生物药虽然布局不晚，但是进展不大，前景不明）。

原料药和中间体销售29亿，同比增长19%，占集团业务的24%左右，主要是一些抗生素。

中药板块营收10亿，同比下降11%，占集团业务的9%，芪扶正注射液是一种中药注射液，居然获得所谓的中国发明协会的一等奖，真是让人无语，本报告期丽珠集团亿7亿左右的对价获得了天津同仁堂40%的股份，天津同仁堂的上市在最后一刻被终止了。

诊断试剂及设备，销售7亿，同比近乎腰斩，占集团营收的6%，产品线包括风湿免疫领域自身抗体，HIV，以及新冠病毒的PCR检测，抗原检测和中和抗体检测等等，丽珠已经启动了诊断板块的分拆上市。

总体来看丽珠集团海外营收占比13%，算得上国际化做的还可以的了。

各个板块的毛利率如下

公司整体毛利率65%，毛利率最高的是化学制剂和中药制剂合计有83亿营收，毛利率在70%以上；原料药毛利率30%左右，比较低，其中一半业务出口（约15亿左右）。

费用分析

销售费用39亿（同比增长26%），管理费用6.6亿，财务费用为负7000万，研发费用11亿（同比增长30%）。销售费用率略大于30%，研发费用率约为10%（加上资本化投入4亿左右，合计在15亿元左右），这两个指标都中规中矩。

员工分析

公司有研发人员936人，占比11%，其中博士40人，硕士近300人。

员工人数8600人左右，其中销售1800人，技术1150人，生产5000人，财务和行政合计600人左右；博士47人，硕士440人，本科2450人，大专和以下5600人。公司支付员工14亿左右，人均年薪16万左右（包括一切），高管薪酬从300万到最高800万。

分红情况

公司计划分红12亿，占当年可分配利润的70%左右，这还不包括计划用来回购股票的2.4亿现金。

资产负债表

资产负债率36%；货币资金91亿，交易性金融资产2亿，短期借款20亿，长期借款6亿，净现金为67亿（当年利息收入为1.6亿）。

预付3亿，应收票据13亿，应收账款19.5亿；存货16.6亿；应付账款和票据18亿，合同负债1.7亿，其他应付款24亿（大头为13.6亿的业务推广费和8.6亿的预提费用）。

长期股权投资10亿，其他权益工具投资6亿，固定资产和在建工程42亿（当年固定资产折旧4亿），开发支出6亿，无形资产2.6亿，商誉1亿。

从丽珠集团受让天津同仁堂看一级市场的医药估值

本报告期丽珠集团亿7亿左右的对价获得了天津同仁堂40%的股份，不到一年天津同仁堂的上市被终止，天津同仁堂整体估值18亿左右。天津同仁堂2021年营收10亿，净利润2.3亿，净资产8亿，负债3亿，商誉5亿。所以丽珠集团受让时支付的对价是2倍市销率PS，2倍市净率PB，和不到10倍的市盈率PE。

当然丽珠集团上市20多年了，营收120亿，想扩张自己的中药板块是合情合理的。所以作为买方，守住2倍的PB，和10倍左右的PE ，不到3倍的PS对于确定医药企业的买方估值是非常有必要的。