【申万宏源轻工】山鹰纸业（600567）——做强箱板瓦楞纸主业，布局广东基地

公司公告公司计划变更2018年可转债募集资金10亿元用途至为广东基地100万吨高档箱板纸项目。

项目包括年产54万吨高档箱板纸及46万吨高档箱板纸两条生产线，项目总投资25.95亿元，预计将在2021年中投产。

广东基地扩产实现华东、华中、东南、华南全方位布局，进一步做强箱板瓦楞纸主业。

2018年以来公司通过收购联盛纸业，技改完成后对应产能105万吨，进军东南区域；在湖北新建220 万吨的华中基地，预计一期127万吨将在2020年上半年全部达产，实现对华中空白区域的补充；2019年在广东肇庆设立全资子公司广东山鹰，并计划在2020年上半年开工建设100万吨箱板瓦楞纸产能，进入包装纸需求重地华南区域。箱板瓦楞纸生产与销售具有较强的区域性，多地产能布局辐射客户范围更广，可进一步提高箱板瓦楞纸行业市占率，提升行业定价权，做强箱板瓦楞纸主业。2019年箱板瓦楞纸行业整体需求下滑，而公司实现销量449.29万吨，同比增长3.3%，彰显公司头部企业的竞争力。

外废配额持续收紧，公司国外布局外废纤维产能、国内完善废纸回收渠道，龙头材料优势构建竞争壁垒。

废纸进口配额持续收紧，国废供给进一步紧张。公司海外积极自建及合作外废浆厂，补充外废纤维。公司对凤凰纸业现有设备进行改造，12万吨再生纤维生产线预计2020年上半年投入生产；并积极在东南亚建设外废浆OEM工厂，轻资产模式建设外废浆对冲海外投资风险。国内完善废纸回收渠道，积极建设份废纸中转站。未来箱板瓦楞纸龙头纸企将凭借海内外完善的材料布局构建自身核心壁垒。

通过产业互联网整合纸板行业，实现集中制板，做深包装纸产业链。

公司一方面自建及收购包装厂，另一方面通过产业互联网开展行业垂直整合，构建产业生态平台，整合纸板行业，实现集中制板，有效降低制板加工费、人工费、纸板厂财务费用等，借此将公司由造纸公司转型为包装企业，2019年公司产业互联网成交金额（GMV）达到28.8亿元。

箱板瓦楞纸+包装+特种纸全产业布局，公司坚持做强箱板瓦楞纸业务，做深包赚产业链，做大多纸种布局，维持买入。

海外积极建设废纸浆板厂，对冲材料风险，安徽、浙江、湖北、福建、广东基地实现华东、东南、华中、华南生产基地全覆盖。我们维持2019-2021年归母净利润为18.7亿元、21.1亿元和24.1亿元的盈利预测，目前股价（3.70元/股）对应PE分别为9倍、8倍和7倍，对应PB仅1.2倍，维持买入。

【申万宏源轻工造纸团队联系方式】

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